報告名稱: 對風險厭惡系數(shù)的探討

報告類型: 宏觀經(jīng)濟研究

報告日期: 20240822

研究員: 蔣飛

 

【內(nèi)容摘要】

一國經(jīng)濟的研究離不開測算該國的風險厭惡系數(shù)。風險厭惡系數(shù)反映了投資者對風險的厭惡程度，也即是說對于確定性的收益和不確定性的收益來說，投資者更偏好確定性的收益還是不確定性的收益，兩者之間有個比值，這個比值用來衡量風險厭惡程度，也即風險厭惡系數(shù)。
首先我們從家庭的風險厭惡系數(shù)出發(fā)，用到了拉姆塞模型。在該模型中，企業(yè)生產(chǎn)仍遵從索洛模型，家庭消費卻選擇效用最大化條件。根據(jù)該模型的計算結果顯示，中國2002年至2022年風險厭惡系數(shù)大部分時間在【0，2】之間，只有在2020年和2022年大幅上升。這可能與這兩年中國遭受新冠肺炎疫情沖擊有關。中國風險厭惡系數(shù)符合理論要求，也表明中國居民消費函數(shù)正常。日本和美國的風險厭惡系數(shù)也基本上在【0-5】之間，其中2001-2021年日本的風險厭惡系數(shù)均值為0.33，美國的風險厭惡系數(shù)為3.48，日本明顯低于中國（1.66)，而美國明顯高于中國。我們認為，由于回報率選取的問題，通過該公式測算得出的無風險利率之謎或者風險厭惡系數(shù)異常的結論都值得商榷。
我們再嘗試用風險厭惡系數(shù)來解釋股權溢價之謎。我們用到了阿羅-普拉特度量，這是對一個決策者的風險厭惡程度的度量。該模型結果顯示，中國和美國的相對風險厭惡系數(shù)波動明顯過大，且均值高于合理值。這在學術研究上被稱為“股權溢價之謎”，也即當家庭消費與風險資產(chǎn)投資相結合時，兩者出現(xiàn)不可調(diào)和矛盾，我們認為問題出現(xiàn)在貼現(xiàn)利率（或者稱為實際收益率）上。因此我們用中國的消費與股票市場和房地產(chǎn)市場的回報率相比較，來測算兩個部門的風險厭惡系數(shù)。可以看出兩者的風險厭惡系數(shù)均低于全社會資本回報率情況下的風險厭惡系數(shù)，并且房地產(chǎn)的風險厭惡系數(shù)最低，表明高回報刺激了居民的風險投資意愿，降低了風險厭惡程度。由于居民并不將所有資產(chǎn)投資于股票市場，因此消費市場上的風險厭惡系數(shù)和股票市場上的風險厭惡系數(shù)并不相同，居民家庭的效用函數(shù)使用的貼現(xiàn)利率不能使用股票市場的回報率或其他單一市場回報率。
最后，我們用戴蒙德模型探究老齡化通縮的壓力。總結來說不斷老齡化的社會面臨通縮壓力。我們?nèi)砸匀毡竞兔绹鵀槔?，日本?994年進入中度老齡化階段，之后其私人消費數(shù)量仍在增長，但消費者物價指數(shù)逐漸放緩并下降。
從美日兩國歷史來看，要應對老齡化帶來的通縮壓力，需要大規(guī)模的宏觀刺激，包括提高赤字率和非常規(guī)寬松貨幣政策。因此，真正解決老齡化通縮問題，還需要實施更大范圍的國家政策，比如引入青年人移民政策、加大科技創(chuàng)新提高生產(chǎn)率的政策等等。

風險提示：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟政策不及預期；數(shù)據(jù)提取不及時；財政政策、貨幣政策超預期；模型假設較現(xiàn)實條件更嚴格；模型本身與真實世界存在偏差的風險。